【光大固收】债券违约率图谱
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报告标题：债券违约率图谱——债券违约专题之十七报告发布日期：2022年3月22日分析师：张 旭 执业证书编号：S01分析师：危玮肖 执业证书编号：S01
摘要
中国债券市场在激荡中发展，随着发债主体的扩容和债券规模的日趋庞大，信用债开始发生各类风险兑付事件。综合考虑不同的目的和需求，我们从主体和债项两个角度描绘了债券违约率图谱。我们对违约的定义通常来说债券违约是指发债主体未能在协议的到期日或付息日支付本金或利息的事件，鉴于目前风险兑付的形式较为多样，本文所述的违约口径较广，包括了本息逾期、展期（含到期日后协商展期）、触发交叉违约、提前到期但未兑付、债券置换后仍发生违约等事件。需要说明的是，我们此处讨论的信用债仅包含产业债，且券种亦只包含了公司债、企业债、短期融资券、中期票据和定向工具等五类，不包括可转债、可交债、资产支持证券。违约率图谱1）主体违约率主体违约率=新增违约主体数量/发债主体数量分子方面，我们使用新增违约主体的概念，主体首次发生债券违约的冲击最大，违约发生之后市场对于其存续债券继续违约的预期将会非常充分，除非是技术性违约。使用新增违约主体能够有效剔除同一主体有多只债券发生违约的干扰。分母方面，我们使用的发债主体数量为期初发债主体数量和期末发债主体数量的均值。信用债市场历年都有新进主体和退出主体，由于产业债主体时有违约事件的发生，叠加投资机构较低的风险偏好，产业发债主体数量呈现逐年下滑的态势。2）债项违约率数量维度：债项违约率=新增违约债券数量/存续债券数量分子方面，我们使用新增违约债券，债项违约日期按首次违约日计算，单只债券多次违约不重复计算。分母方面，使用期初存量债券只数与期末存量债券只数的均值。债项违约率适用于高度分散的债券投资组合。规模维度：债项违约率=新增违约债券规模/存量债券余额分子方面，我们使用新增违约债券，债项违约日期按首次违约日计算，多次违约不重复计算，违约规模为首次违约时的债券余额，暂不考虑应付利息。分母方面，期初存量债券余额与期末存量债券余额的均值。使用规模维度衡量债项违约率则是考虑到规模不同的债券违约造成的影响不同。1、债券违约界定及概述
中国债券市场在激荡中发展，随着发债主体的扩容和债券规模的日趋庞大，信用债开始发生各类风险兑付事件。债券违约的判定看似简单，实则另有争议，本文以国内外评级机构违约认定条件为基础，界定了较为广义的债券违约口径。此外，考虑到不同的研究目的和需求，我们从主体和债项两个角度描绘了债券违约率图谱。对于信评工作而言，主体的信用资质和违约风险是关注的重点，评级机构也通常使用主体维度分析债券违约率；而对于高度分散的债券投资组合而言，债项的违约率是关注的重点，需基于历史数据评判当前投资组合的违约风险。1.1、违约的认定标准通常来说债券违约是指发债主体未能在协议的到期日或付息日支付本金或利息的事件。评级机构对债券违约的核心认定标准基本达成共识，即债务人未能足额、及时偿付利息或本金。与评级机构按主体评级和债项评级进行业务划分同理，违约也可分为主体违约与债项违约。对于主体违约，在核心认定标准之外，有评级机构将一些影响债务偿付能力的情形也认定为违约，如发行人发生不利于债权人的困境债务重组，发行人解散、被接管等。对于债项违约，若涉及偿付义务的全部当事方均明示不偿还该到期债务，或触发交叉违约条款、事先约束条款，或发生不利于债权人的困境债务重组等情况时，可判定债项违约。
2、主体违约率
主体违约率=新增违约主体数量/发债主体数量分子方面，我们使用新增违约主体的概念，主体首次发生债券违约的冲击最大，违约发生之后市场对于其存续债券继续违约的预期将会非常充分，除非是技术性违约。使用新增违约主体能够有效剔除同一主体有多只债券发生违约的干扰。分母方面，我们使用的发债主体数量为期初发债主体数量和期末发债主体数量的均值。信用债市场历年都有新进主体和退出主体，由于产业债主体时有违约事件的发生，叠加投资机构较低的风险偏好，产业发债主体数量呈现逐年下滑的态势。从主体违约率来看，2015、2016年为违约发生的小高峰，2017年主体违约率明显下滑，而2018年以来主体违约率呈现先上升后下降的趋势，2019年为主体违约率的高点，2020年、2021年主体违约率均有所下滑。国企和非国企表现各异，非国企主体违约率高点为2019年，此后呈现下降趋势，而国企主体违约率的高点则为2020年，2021年同比有所下滑。
3、债项违约率
3.1、数量维度
债项违约率=新增违约债券数量/存续债券数量
分子方面，我们使用新增违约债券，债项违约日期按首次违约日计算，单只债券多次违约不重复计算。分母方面，使用期初存量债券只数与期末存量债券只数的均值。债项违约率适用于高度分散的债券投资组合。
3.2、规模维度
债项违约率=新增违约债券规模/存量债券余额
分子方面，我们使用新增违约债券，债项违约日期按首次违约日计算，多次违约不重复计算，违约规模为首次违约时的债券余额，暂不考虑应付利息。分母方面，期初存量债券余额与期末存量债券余额的均值。使用规模维度衡量债项违约率则是考虑到规模不同的债券违约造成的影响不同。
4、风险提示
债券违约统计口径较广，测算的债券违约率可能偏高；集中到期压力叠加外部融资可能收紧，谨防本身资质较弱发债主体偿债能力不足的风险。往期研报精选
►利率债（张旭/李枢川）多些信息，多些信心在降息的道路上歇一歇纠正解读偏差 与 提高信噪比不多不少，及时有效是什么力量推动了信贷超预期增长？来自央行的礼物以LCD理论为起点观察货币政策一年之计在于春，春江水暖LPR先示我们不光有信贷，还有M2和社融市场化的利率都不免有一些波动短期内收益率大概率是会反弹的票据利率下降体现出银行对信贷投放的自主调节令人尤为欣喜的一次LPR降息LPR降息对利率债并没什么利好为何没有降息？11月金融数据的参考价值已不大降准之后话降息回购日成交量破5万亿后的几点讨论预计资金的波动将较快回归常态被过度标签化的“总闸门”碳减排支持工具并非变相降息稳稳的流动性，稳稳的幸福无需担忧利率上行请重点观察实际贷款利率，而不是LPR“稳信用”这道大题是有解的央行讲话释放货币政策坚持稳字当头的信号央行是否在暗示降准？实际贷款利率正在降低MLF操作量高于市场预期，合理充裕的流动性不会变降准释放的流动性去哪里了？稳健货币政策取向没有发生改变降准三连问：为何降准？为何全面降准？为何是中性降准？汇率双向波动，勿赌单向的升值或贬值我国财政政策调控：阶段划分、演变规律与后续展望不宜将MLF的操作规模与货币政策取向划等号前期的资金紧张逐渐被淡忘了建议用两年平均增速分析金融数据中国央行遥遥领先——写在美债收益率冲高之时再论收益率对利空因素的“免疫”我们更应关注什么？——利率债2021年春季投资策略与LPR相比，我们更关心存款利率不宜过度关注OMO的数量金融数据“增量高、增速降”是必然的；不如关注OMO和DR007利率。DR007开盘价的提高并不是为了引导资金价格上行1月的信贷数据容易被扰动技术性的资金紧张为何14天逆回购还等不来？是否应取消“存款利率指导”？►信用债（危玮肖/董乃睿）无需对地产债过度悲观再看评级虚高和峭壁效应冀往开来——河北省65家发债主体全梳理一文走进美丽的新疆以发展的眼光看待遵义的债务下沉至主体的信用分析之陕西煤业化工集团下沉至主体的信用分析之山西焦煤集团下沉至主体的信用分分析之同煤集团银行永续债近况铁路投资主体信用分析要点煤炭行业信用研究框架是否应严禁“红色”地区的城投债融资？无序违约提高了债券市场整体的融资成本和难度►可转债（方钰涵/毛振强）转债涨幅领先正股，对正股后续涨幅是否有预测能力？——转债对正股的预测能力分析正股分红如何影响转债——关注高平价、高分红转债的配置机会美国转债的发行交易规则、条款及特殊品种转债条款的魅力转债下修面面观转债估值水平因何而变影响转债估值的三因素 ：转换价值、正股波动率及信用等级转债破发解因转债发行“进化史”本订阅号是光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）固收研究团队依法设立、独立运营的官方唯一订阅号。其他任何以光大证券研究所固收研究团队名义注册的、或含有“光大证券研究”、与光大证券研究所品牌名称等相关信息的订阅号均不是光大证券研究所固收研究团队的官方订阅号。
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admin发布于 2022-04-02 财经